L’appétit pour le risque s’effondre

Avant de tirer des conclusions sur ce signal, il est indispensable de bien comprendre cet indicateur mesure, mais aussi ce qu’il ne capture pas.

Les ETF à effet de levier sont des instruments financiers conçus pour amplifier les variations d’un actif sous-jacent, généralement avec un multiplicateur de 2x ou 3x. Les ETF dits bull permettent de miser sur une progression d’un indice, d’un secteur ou d’une classe d’actifs tout en intégrant ce levier. À l’inverse, les ETF bear gagnent en valeur lorsque les marchés reculent. Ils peuvent servir à la fois d’outil de couverture et de véhicule de spéculation directe sur une baisse.

Le ratio entre les volumes de transactions de ces deux types d’ETF constitue ainsi une sorte de thermomètre du sentiment spéculatif en temps réel. Contrairement aux enquêtes d’opinion sur le sentiment des investisseurs ce ratio ne reflète pas ce que les investisseurs déclarent penser. Il mesure ce qu’ils font réellement avec leur capital. Il s’agit donc d’une donnée comportementale plutôt que déclarative, ce qui lui donne souvent un pouvoir informatif supérieur.

Un ratio de 3.0, comme celui observé en octobre 2024, indique que pour chaque dollar investi dans des ETF baissiers, trois dollars alimentaient des ETF haussiers. Les investisseurs étaient alors confiants, avides de performance et cherchaient à amplifier leurs gains à la hausse.

À l’inverse, un ratio proche de 1.1 signifie que cette confiance s’est pratiquement évaporée. Les flux entre ETF haussiers et baissiers deviennent quasiment équivalents. Cette quasi-parité traduit une polarisation extrême des anticipations et une montée rapide des stratégies défensives ou franchement pessimistes.

Il faut également rappeler que les ETF à levier sont principalement utilisés par un profil d’investisseur spécifique, à savoir traders actifs, spéculateurs de court terme et gestionnaires cherchant des couvertures rapides. Ils ne représentent pas l’ensemble du marché, mais constituent un baromètre très sensible du sentiment marginal, celui des acteurs les plus réactifs aux mouvements de court terme.

Une chute spectaculaire replacée dans l’histoire des marchés

Pour comprendre la violence du mouvement actuel, il est utile de replacer cette évolution dans une perspective historique.

Octobre 2024 : l’euphorie à son sommet

En octobre 2024, le ratio atteignait 3.0. Les marchés américains enchaînaient les records, la Federal Reserve avait entamé un cycle de baisse des taux et l’enthousiasme autour de l’intelligence artificielle alimentait une frénésie d’investissement dans les grandes capitalisations technologiques.

Dans ce contexte, les positions haussières dominaient largement, et les investisseurs qui cherchaient une protection baissière apparaissaient souvent comme des pessimistes isolés.

Avril 2025 : le choc du “Liberation Day”

Le premier coup d’arrêt est survenu en avril 2025 avec l’annonce de droits de douane massifs par l’administration américaine. Cette décision a provoqué une correction rapide des marchés et un effondrement brutal du ratio qui est tombé à des niveaux similaires à ceux observés aujourd’hui. Un rebond partiel avait ensuite émergé, nourri par l’espoir de négociations commerciales.

Aujourd’hui : retour aux niveaux planchers

Le ratio revient désormais autour de 1.1, retombant sur les creux atteints lors de cet épisode. Ce deuxième retour sur les planchers est particulièrement révélateur. Il indique que le rebond intermédiaire n’a pas suffi à restaurer la confiance des investisseurs. Au contraire, les acteurs du marché semblent revenir vers des positions défensives avec une conviction renforcée.

Comparaison avec les grandes crises récentes

Des niveaux comparables ont été observés lors de deux épisodes majeurs :

• La crise du COVID-19 en 2020, lorsque les marchés ont chuté de plus de 30% en quelques semaines.
• Le marché baissier de 2022, déclenché par la remontée agressive des taux par la Federal Reserve.

Dans ces deux cas, les niveaux extrêmes du ratio ont coïncidé, avec quelques semaines ou quelques mois de décalage, avec des points d’inflexion majeurs du marché.

La référence ultime : la crise financière de 2008

Le point de comparaison le plus extrême reste la Global Financial Crisis.

À cette époque, le ratio avait plongé jusqu’à 0.4, ce qui signifie que les volumes d’ETF baissiers dépassaient largement ceux des ETF haussiers. Ce niveau correspond à une capitulation quasi totale des investisseurs.

Nous en sommes encore loin. Un ratio de 1.1 traduit un pessimisme prononcé mais pas une panique systémique. L’écart entre 1.1 et 0.4 rappelle que les marchés peuvent toujours se détériorer davantage si les fondamentaux macroéconomiques se dégradent brutalement.

La mécanique du trade de la peur

Le terme trade de la peur décrit un comportement fréquent lors des périodes de stress financier. Les investisseurs achètent de la protection, réduisent leur exposition au risque ou spéculent directement sur la poursuite de la baisse. Ce comportement peut être rationnel à l’échelle individuelle. Mais collectivement, il peut devenir auto-destructeur.

Lorsque trop d’acteurs adoptent la même position défensive, le marché se retrouve dans ce que les professionnels appellent un crowded trade, une position surpeuplée.

Plusieurs mécanismes entrent alors en jeu.

Une protection de plus en plus coûteuse

Les ETF baissiers à effet de levier subissent un phénomène appelé volatility decay, qui érode progressivement leur valeur dans le temps, surtout lorsque les marchés évoluent latéralement ou rebondissent. Maintenir une telle protection devient rapidement coûteux.

Moins de carburant pour une nouvelle baisse

Paradoxalement, plus les investisseurs se positionnent à la baisse, moins il reste de vendeurs potentiels pour alimenter une nouvelle chute.

Le risque du short squeeze

Le scénario le plus dangereux pour les positions baissières reste le short squeeze. Si une nouvelle positive surgit, accord commercial, pivot monétaire ou résultats d’entreprises solides, les investisseurs baissiers peuvent être contraints de racheter rapidement leurs positions. Ces rachats forcés amplifient alors la hausse et déclenchent parfois des rebonds très violents.

Trois scénarios possibles pour la suite

1. La capitulation justifiée

Dans ce scénario, la prudence actuelle des investisseurs est légitime. La correction n’est pas terminée et le ratio pourrait continuer à baisser vers les niveaux observés lors de la Global Financial Crisis.

Cela supposerait une détérioration macroéconomique majeure : récession profonde, crise de crédit ou choc géopolitique.

2. Le rebond contra-cyclique

Le pessimisme actuel pourrait être excessif. Si les mauvaises nouvelles sont déjà intégrées dans les prix, ce niveau de ratio pourrait marquer un plancher de sentiment.

Historiquement, les meilleures opportunités d’achat apparaissent souvent lorsque le consensus est le plus sombre. Dans ce cas, les positions baissières pourraient devenir des bear traps et le rebond être rapide et violent.

3. Une période prolongée de volatilité

Le troisième scénario est celui d’un marché stagnant mais instable. Le ratio resterait faible pendant une période prolongée sans capitulation finale ni reprise durable.

Les marchés oscilleraient alors dans un range déprimé, épuisant progressivement acheteurs et vendeurs, un schéma proche de celui observé durant certaines phases de 2022.